安宁股份(002978):四川天健华衡资产评估有限公司关于深圳证券交易所《关于对四川安宁铁钛股份有限公司重大资产购买的问询函》回复之核查意见
原标题:安宁股份:四川天健华衡资产评估有限公司关于深圳证券交易所《关于对四川安宁铁钛股份有限公司重大资产购买的问询函》回复之核查意见 关于 深圳证券交易所 《关于对四川安宁铁钛股份有限公司 重大资产购买的问询函》回复 之 核查意见 四川天健华衡资产评估有限公司 二〇二五年八月 深圳证券交易所上市公司管理一部： 四川安宁铁钛股份有限公司（以下简称“公司”或“上市公司”或“安宁股份”）于2025年8月5日收到深圳证券交易所下发的《关于对四川安宁铁钛股份有限公司重大资产购买的问询函》（并购重组问询函〔2025〕第15号）（以下简称《问询函》）。四川天健华衡资产评估有限公司（以下简称“评估机构”）作为本次交易的评估机构，对有关问题进行了认真分析与核查，现就核查情况回复如下。 除特别说明外，本核查意见所述的词语或简称与《四川安宁铁钛股份有限公司重大资产购买报告书（草案）（修订稿）》中释义所定义的词语或简称具有相同的含义。 除特别说明外，本回复中若出现总数与各分项数值之和尾数不符的情况，均为四舍五入原因造成。 目 录 问题3............................................................................................................................3 问题4..........................................................................................................................14 问题5..........................................................................................................................36 问题6..........................................................................................................................45 问题10........................................................................................................................50 问题11........................................................................................................................53 问题12........................................................................................................................64 问题13........................................................................................................................72 问题3 报告书显示，本次交易以2025年3月31日为评估基准日，评估机构对经质矿产100%股权采用资产基础法、收益法进行评估。资产基础法下评估结果为519,941.24万元，增值率为1,358.41%；收益法下评估结果为688,762.28万元，增值率为1,831.95%。请你公司： （1）资产基础法下评估增值484,290.09万元，其中，产成品评估值为131,959.00万元，评估增值131,959.00万元，系账外的5,796.13万吨低品位矿经开发利用后具有较高的市场价值。请你公司进一步说明产成品评估过程中关键评估参数选取依据，评估增值的原因及合理性。 （2）结合收益法评估的主要评估假设、评估过程、关键评估参数等，说明收益法与资产基础法估值存在较大差异的原因及合理性。 （3）收益法估值选取加权平均资本成本为折现率，标的资产预期折现率为9.61%。请你公司补充披露资本结构、贝塔系数、债权回报率等指标详细计算过程，并结合近期可比案例、标的资产具体行业分类情况，说明本次交易收益法评估折现率相关参数选取的合理性。 请独立财务顾问、评估机构核查并发表明确意见。 【回复】 一、资产基础法下评估增值484,290.09万元，其中，产成品评估值为131,959.00万元，评估增值131,959.00万元，系账外的5,796.13万吨低品位矿经开发利用后具有较高的市场价值。请你公司进一步说明产成品评估过程中关键评估参数选取依据，评估增值的原因及合理性 （一）产成品评估过程中关键评估参数选取依据 1、结存数量 标的公司账外的5,796.13万吨低品位矿堆放于立宇矿业排土场，四川华胜地矿勘测有限责任公司（以下简称“华胜地勘”）于2025年4月出具《攀枝花经质矿产有限责任公司会理小黑箐排土场堆积储量方量核定估算成果报告》告》，华胜地勘对排土场地形情况进行了详细测量，对排土场深部进行了钻探验证和控制，并进行了系统的取样、化验和体重测量。本次评估系利用《排土场堆积储量估算报告》中的结论，即排土场低品位矿存量5,796.13万吨，铁品位15.22%、钛品位5.61%。 2、开发利用方式 中凯俊成建设咨询有限公司（以下简称“中凯俊成”）于2025年6月出具了《攀枝花市经质矿产有限责任公司会理县小黑箐经质铁矿500万吨/年采选工程可行性研究报告》，该《可研报告》已经过专家评审，详见本核查意见“问题5/三/（三）本次评估、估值与前次评估的评估结论差异及本次评估、估值的合理性分析”。《可研报告》对排土场低品位矿设计利用方案进行了论述，对回采设备的选择、开拓运输、回采工艺等进行了详细的分析，并对回采的经济效益进行了详细的测算。根据《可研报告》对排土场5,796.13万吨低品位矿的开发利用方案，标的公司将用5年时间完成对排土场低品位矿的全部回采工作，回采规模为1,280万吨/年。 3、评估方法 低品位矿需要进一步加工后才能进入选矿工序，然后制造成精矿再对外销售。故本次以低品位矿加工成精矿并出售后的全部收入（不含税），扣减低品位矿加工成精矿的直接投资、经营成本（不含折旧摊销）、全部税费以及适当的净利润后作为评估值。 4、关键评估参数 （1）金属量 金属量根据《排土场堆积储量估算报告》中的矿石量、品位，以及《可研报告》中选矿回收率等指标计算确定，全部回采铁精矿产量526.32万吨、钛精矿产量208.06万吨。 （2）产品销售价格 根据《可研报告》，排土场低品位矿回采年限为5年，本次评估选取评估基准日前的5年1期的价格平均值作为本次评估用产品销售价格，铁精矿不含税价格576.13元/吨、钛精矿不含税价格2,113.24元/吨。 根据前述计算确定的铁精矿和钛精矿金属量，以及销售价格，全部销售收入为742,908.00万元（取整）。 （4）经营成本和投资 经营成本和投资以《可研报告》中的相关设计数据为基础，再加上销售相关矿产品应缴纳的矿业权出让收益综合确定，其中：不含税建设投资23,060.00万元（取整）、税金及附加27,543.00万元（取整）、营业成本（含矿业权出让收益）356,624.00万元（取整）、销售费用1,526.00万元（取整）、管理费用1,797.00万元（取整）、利息支出453.00万元（取整）。同时，独立财务顾问、评估师对《可研报告》编制人员进行了访谈，对相关参数的选取、内涵进行了调查了解。经核实，《可研报告》的经营成本和投资数据符合当地市场价格水平，评估师予以采信。 （5）全部税费以及适当的净利润 税费根据经质矿产评估基准日适用的税收政策计算，其中所得税税率按25%计算；产成品按正常销售考虑，适当净利润以全部净利润扣减50%计算。 计算确定扣减所得税88,741.00万元（取整）、扣减适当净利润133,112.00万元（取整）。 根据前述计算方法和参数选取，计算确定产成品的评估值为131,959.00万元（取整）。 （二）评估增值的原因及合理性分析 产成品低品位矿是前期开采富矿的随采低品位矿，由于开采时的工艺和市场等因素未进入选矿工序，相关采矿成本已随富矿销售结转，导致无账面成本。 后续对低品位矿的利用只需投入回采投资资金和运营费用，加工后的销售价格远高于投入成本，导致评估增值较大，具有合理性。 二、结合收益法评估的主要评估假设、评估过程、关键评估参数等，说明收益法与资产基础法估值存在较大差异的原因及合理性 （一）收益法估值与资产基础法评估的前提差异 收益法测算结果是假设在特定投资人安宁股份并购经质矿产后，按照安宁股份给经质矿产赋能的情况下，考虑协同发展前提下的投资价值；资产基础法测算结果是不考虑产业协同，基于经质矿产在任意投资人管理控制、独立运营、持续经营条件前提下的市场价值。 （二）收益法估值与资产基础法评估的假设差异 与资产基础法评估的假设相比，收益法估值的主要不同假设如下： 1、假设安宁股份收购经质矿产100%股权能顺利完成，在股权收购后经质矿产将按照安宁股份的采选工艺、综合利用产品、生产成本管控、产品销售、日常经营管理等众多方面实现统一管理、一体化经营，按照安宁股份给经质矿产赋能情况下实现协同发展。 2、以按计划实施并购方案为基础，假设并购整合后公司未来的经营管理机构尽职，并按并购方案载明的经营管理模式运行，投资并购整合进度按照并购方案整合措施完整、按时执行。 3、假设小黑箐经质铁矿可顺利取得相关批文，生产规模露采按500万吨/年（工业品位260万吨/年+低品位矿石240万吨/年）、地采200万吨/年考虑。 4、安宁股份的潘家田铁矿与小黑箐铁矿处于同一矿脉且紧密相连，潘家田铁矿已根据经营业务状况和国家相关税赋政策取得了西部大开发的所得税优惠政策，并购经质矿产后，安宁股份可根据现有经验和资源以及经质矿产的业务情况申请取得西部大开发的所得税优惠政策，本次假设并购经质矿产后能顺利取得西部大开发税收优惠政策，所得税税率按15%计算，其他相关税赋政策及税率在未来不会发生重大变化。 （三）收益法估值与资产基础法评估过程差异 为充分合理地评估标的公司投资价值和市场价值，基于不同的评估假设条件，本次估值和评估选择了不同的评估方法。 本次投资价值估值是基于特定收购目的、且考虑收购产生的资源协同效应、经营协同效应、生产协同效应、技术协同效应、成本管控协同效应、财务协同效应、销售协同效应和税务协同效应等协同效应情况下的投资价值估算。收益法是从企业整体经营的角度，确定各资源、资产配置和经营要素有机结合、共同作用所产生价值的评估方法。安宁股份为并购经质矿产100%股权，已根据公司多年经营情况进行分析，对本次并购进行了科学的论证，聘请专业机构中凯有限责任公司会理县小黑箐经质铁矿500万吨/年采选工程产业协同可行性研究报告》（ZKJC-124383-2），在协同效应下的未来经营和盈利情况可以合理预测，具备收益法测算的基本条件。故本次采用收益法进行估值测算，以未来现金流量折现确定经质矿产100%股权的投资价值。 本次市场价值评估采用资产基础法。资产基础法是以资产负债表为基础，合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值，确定评估对象价值的评估方法。 本次评估过程中，标的公司可以提供、评估师也可以从外部收集到满足资产基础法所需的资料，可以对标的公司资产及负债展开全面的清查和评估，因此本次评估适用资产基础法。 （四）收益法估值与资产基础法评估的关键参数差异 收益法估值与资产基础法评估所选取的关键参数存在差异，主要系收益法在参数选择上考虑了特定并购方安宁股份给标的公司赋能后协同效应的影响。 安宁股份拥有的潘家田铁矿与经质矿产的小黑箐铁矿处于同一矿脉且紧密相连，两矿可以协同开发。安宁股份具有完整的采选和销售产业链，在采选工艺、综合利用产品、生产成本管控、销售渠道等多方面在区域具有技术领先优势、成本控制优势和稳定的客户资源，可以对并购后的经质矿产进行赋能，使得标的公司复工复产后达到或接近安宁股份现有生产经营的效果，协同效应明显。收益法估值和资产基础法评估的结果差异主要体现在两方面： 1、考虑协同效应后，标的公司的投资构成、产品结构、产品价格、采选成本、所得税率等发生变化，导致采矿权价值大幅增加。 2、资产基础法评估中，排土场低品位矿作为产成品按正常销售考虑，适当净利润以全部净利润扣减50%计算，并按照25%的所得税税率计算；收益法评估中，将企业作为整体考虑其现金流情况，排土场低品位矿产生的现金流一并体现在企业折现现金流中，且考虑协同后按照安宁股份相关产业享受的西部大开发所得税15%优惠政策，所得税率更低，导致排土场低品位矿的价值大幅增加。 其中，收益法与资产基础法中采矿权评估所选取的关键参数对比如下：
如前所示，本次评估和估值的前提、假设、过程、关键参数等存在一定差异，本质原因是安宁股份与标的公司之间的协同效应。安宁股份与标的公司之间的协同效应经过了充分论证分析，因此收益法估值结果与资产基础法评估结果存在差异具有合理性。 三、收益法估值选取加权平均资本成本为折现率，标的资产预期折现率为9.61%。请你公司补充披露资本结构、贝塔系数、债权回报率等指标详细计算过程，并结合近期可比案例、标的资产具体行业分类情况，说明本次交易收益法评估折现率相关参数选取的合理性 （一）折现率中资本结构、贝塔系数、债权回报率等指标详细计算过程本次估值折现率选用加权平均资本成本（Wacc），公式如下： ? 1 Wacc= × ? + × ? × 1 ? ? ? ? ? ? 1+ 1+ ? ? D：债务市值 E：权益市值 D ：基于市值的资本结构 ? ? K ：股权资本成本 T：所得税率 ? 1、股权资本成本 ? ? 股权资本成本采用修正的资本资产定价模型（MCAPM）测算，即： K = ? + ?? × ?+ ? ? ? ? K：股权资本成本 r：无风险报酬率 ? ? Mrp ：市场风险溢价 β：与市场相比该股票的风险程度 ?：企业特定风险 ? （1）无风险报酬率 ? 。鉴于矿山服务年限为有限年限，且服务年限为? 31.75年，以距估值基准日30年的长期国债到期收益率2.03%作为无风险报酬率（数据来源于wind金融终端）。 （2）市场风险溢价 ?? 。市场风险溢价是某一时期的市场平均收益率和无风险利率之间的差额。中国股票市场平均收益率以沪深300指数的月数据为基础，时间跨度是从指数发布之日（2002年1月）起至估值基准日止，数据来源于Wind资讯行情数据库，采用移动算术平均方法进行测算；中国无风险利率即以上述距离估值基准日剩余期限为10年期的全部国债到期收益率表示。计算公式为： 中国市场风险溢价=中国股票市场平均收益率－中国无风险利率 2025年3月31日的中国市场风险溢价Mrp=6.57%。 （3）贝塔系数 β。经质矿产从事钒钛磁铁矿的开采、洗选和销售，鉴于本次估值基于安宁股份对经质矿产并购后的协同经营，故直接参考安宁股份的近3年（2022年4月1日至2025年3月31日）加权剔除财务杠杆调整β值，U 确定标的公司β值为0.9742（数据来源于wind金融终端）。因此，经质矿产公U 司具有财务杠杆的β值为： L D D β = β × 1+ 1 ?T × =0.9742 × 1+ 1 ?T × L U E E （4）企业特定风险 ? 。根据经质矿产的资源规模、所处经营阶段、业务? 模式、企业规模、协同效应实现的风险、财务风险、管理机制、核心竞争力以及对主要客户和供应商的依赖风险等多种风险，综合确定经质矿产的企业特定风险（非系统风险）取1.20%。 ? 2、税前债务资本成本 ? 以安宁股份基准日现有的实际资本成本为基础，并参考5年期贷款市场报价利率（LPR），按3.50%计算。 ? ? 2、税前债务资本成本 ? 以安宁股份基准日现有的实际资本成本为基础，并参考5年期贷款市场报价利率（LPR），按3.50%计算。 ?
根据加权平均资本成本（Wacc）的计算公式，折现率计算结果公式如下：
经查询2020年至2025年6月上市公司收购公告，有披露详细数据的9宗标的公司主要业务为矿产资源开采、加工和销售的可比案例中，其收益法测算中对折现率均采用Wacc模型计算确定，折现率取值区间为8.10%到10.50%，平均为8.96%至9.06%。相关折现率统计数据如下：
四、评估机构核查意见 经核查，评估机构认为： （一）产成品低品位矿的评估参数选取合理。产成品低品位矿是前期开采富矿的随采低品位矿，由于开采时的工艺和市场等因素未进入选矿工序，相关采矿成本已随富矿销售结转，导致无账面成本。后续对低品位矿的利用只需投入回采投资资金和运营费用，加工后的销售价格远高于投入成本，导致评估增值较大，具有合理性。 （二）结合本次评估和估值的前提、假设、过程、关键参数的对比，以及本次交易的背景和目的，收益法估值结果与资产基础法评估结果存在差异具有合理性。 （三）本次收益法估值选取的折现率相关参数具有合理性。 问题4 报告书显示，标的公司主要资产为会理县小黑箐经质铁矿采矿权。四川天健华衡资产评估有限公司对采矿权采用折现现金流量法进行评估，矿业权账面价值29,308.79万元，评估价值350,576.51万元，增值率为1,096.15%。本次评估计算的服务年限为34.75年，评估计算期从2025年4月至2059年12月。 采矿许可证有效期为29年，即自2021年8月25日至2050年8月25日。评估储量依据《四川省会理县小黑箐经质铁矿延伸勘探及资源储量核实报告》（以下简称“《储量核实报告》”）和《四川省会理市小黑箐经质铁矿资源再评价报告》（以下简称“《再评价报告》”）确定。本次评估产品预计销售价格参考评估基准日前5年1期的价格平均值。请你公司： （1）说明采矿权评估利用资源储量的确定依据，相关矿产资源储量是否需履行评审备案程序及履行情况，《储量核实报告》和《再评价报告》中资源储量是否存在差异及原因。 （2）说明采矿权评估所用重要参数（包括但不限于可信度系数、设计损失量、采矿损失量、矿石贫化率、选矿回收率、折现率）的确定依据及合理性。 （3）铁精矿和钛精矿价格均呈周期性波动，且近年销售价格呈上升趋势。 结合铁精矿、钛精矿近五年、近十年销售均价，说明采矿权评估选取近5年1期均价的原因及合理性，评估参数的选取是否审慎、公允，是否存在损害上市（4）说明评估计算的服务年限超过采矿许可证有效期的合理性，采矿许可证续期是否存在实质性障碍，是否需要缴纳额外费用，前述情况是否已在评估中予以考虑。 请独立财务顾问、评估机构核查并发表明确意见。 【回复】 一、说明采矿权评估利用资源储量的确定依据，相关矿产资源储量是否需履行评审备案程序及履行情况，《储量核实报告》和《再评价报告》中资源储量是否存在差异及原因 （一）采矿权评估利用资源储量的确定依据 根据《矿业权评估利用矿产资源储量指导意见（CMVS30300-2010）》，评估基准日保有资源储量=核实基准日保有资源储量－核实基准日至评估基准日累计动用资源储量±核实基准日至评估基准日期间净增减资源储量。 1、核实基准日保有资源储量 根据四川省地质矿产勘查开发局一〇六地质队于2018年5月出具的《储量核实报告》，以及四川省第四地质大队于2024年5月出具的《再评价报告》，截至2023年12月31日标的公司采矿权保有资源量11,267.80万吨，TFe21.10%、TiO 9.46%（TiO金属量1,066.30万吨）、VO 0.18%（VO金属量2 2 2 5 2 5 20.34万吨）。探明的资源量7,450.50万吨，TFe21.56%、TiO 9.74%（TiO金2 2 属量725.47万吨）、VO 0.19%（VO金属量13.84万吨）；推断的资源量2 5 2 5 3,817.30万吨，TFe20.20%、TiO 8.93%（TiO 金属量340.82万吨）、VO2 2 2 5 0.17%（VO金属量6.50万吨）。 2 5 其中保有工业品位资源量5,978.80万吨，TFe24.98%、TiO 11.21%（金属2 量670.44万吨）、VO 0.23%（13.51万吨）。探明的资源量4,386.10万吨，2 5 TFe25.36%、TiO 11.38%（TiO金属量499.01万吨）、VO 0.23%（VO金2 2 2 5 2 5 属量10.10万吨）；推断的资源量1,592.70万吨，TFe23.94%、TiO 10.76%2 （TiO 金属量171.43万吨）、VO 0.21%（VO金属量3.40万吨）。 2 2 5 2 5 2、储量核实基准日至评估基准日累计动用资源储量 标的公司自2015年以来逐步停产停工，自2021年8月办理新采矿权以来，尚未办理安全生产许可证等相关手续，矿山未进行开发利用。储量核实基准日至评估基准日之间无动用储量。 3、评估基准日保有资源储量 如前所述，标的公司矿山未进行开发利用，储量核实基准日的保有资源储量即为评估基准日的保有资源储量。 4、评估利用资源储量 根据《矿业权评估利用矿产资源储量指导意见(CMVS30300-2010)》，评估利用矿产资源储量=∑（参与评估的基础储量+资源量×相应类型可信度系数）。 评估利用资源储量计算如下： 参与评估的保有资源储量中的基础储量可直接作为评估利用资源储量。 探明的或控制的内蕴经济资源量（331）和（332），可信度系数取1.0。 推断的内蕴经济资源量（333）可参考矿山设计文件或设计规范的规定确定可信度系数；矿山设计文件中未予利用的或设计规范未作规定的，可信度系数可考虑在0.5-0.8范围内取值。 本次评估对探明储量的考虑全部利用，推断的储量参考《可研报告》考虑0.8可信度系数调整。 经计算，截至评估基准日，小黑箐经质铁矿评估利用资源储量为10,504.34万吨，TFe21.16%、TiO 9.50%（TiO金属量998.13万吨）、VO 0.18% 2 2 2 5 （VO金属量19.04万吨）。其中评估利用工业品位资源量5,660.26万吨，2 5 TFe25.04%、TiO 11.24%（金属量636.15万吨）、VO 0.23%（12.83万吨）。 2 2 5 （二）相关矿产资源储量是否需履行评审备案程序及履行情况 《储量核实报告》通过了四川省矿产资源储量评审中心的评审（评审意见书号：川评审（2018）021号），并取得四川省自然资源厅（原四川省国土资源厅）矿产资源储量评审备案证明（备案号：川国土资储备字（2018）019号）。 《再评价报告》通过了四川省矿产资源储量评审中心评审（评审意见书号：川矿再评价〔2024〕3号），无需进行备案。 《自然资源部关于深化矿产资源管理改革若干事项的意见》（自然资规〔2023〕6号）明确了评审备案范围和权限，具体规定如下：“探矿权转采矿权，采矿权变更矿种，采矿权变更（扩大或缩小）范围涉及矿产资源储量变化，油气矿产在探采矿期间探明地质储量、其他矿产在采矿期间累计查明矿产资源量发生重大变化的（变化量超过30%或达到中型规模以上的），以及建设项目压覆重要矿产，应当编制符合相关标准规范的矿产资源储量报告，申请评审备案。不对探矿权保留、变更矿种，探矿权和采矿权延续、转让、出让，矿山闭坑，以及上市融资等事由进行评审备案。” 根据《四川省自然资源厅关于印发〈四川省部分战略性矿产共伴生低品位资源再评价工作实施方案〉的通知》（川自然资函〔2024〕71号），对大中型矿区资源储量进行类比评价，重新估算资源储量，编制战略性矿产共伴生、低品位资源再评价报告，经评审后纳入矿产资源储量数据库。因此，相关规定未要求再评价报告需要履行备案程序。 安宁股份于2024年5月提交了《四川省米易县潘家田矿区铁矿资源再评价报告》，该报告经四川省矿产资源储量评审中心评审（评审意见书号：川矿再评价〔2024〕4号），未进行资源储量备案。 根据上述规定及周边类似案例，《再评价报告》涉及的新增储量部分无需进行备案。 （三）《储量核实报告》和《再评价报告》中资源储量是否存在差异及原因 《储量核实报告》全矿区保有工业品位矿石量5,978.8万吨，全铁平均品位24.98%、TiO平均品位11.21%、VO平均品位0.23%。另保有低品位矿（TFe2 2 5 17%-20%）矿石量2,477.1万吨,全铁平均品位17.10%、TiO平均品位7.88%、2 VO平均品位0.15%。 2 5 《再评价报告》在《储量核实报告》基础上估算了低品位矿（TFe13%-17%）矿石量2,811.9万吨,全铁平均品位16.37%、TiO平均品位7.14%、VO2 2 5 平均品位0.11%。 因此，《再评价报告》较《储量核实报告》的资源储量增加了2,811.9万吨，1、《再评价报告》计算保有资源量依据川储评函〔2024〕3号附件2在产矿山最低工业品位及边界品位推荐采用的工业指标，小黑箐经质铁矿边界品位确定为TFe13%，最低工业品位为TFe17%。而《储量核实报告》中的边界品位、最低工业品位分别为TFe15%、TFe20%。再评价工业指标的降低造成最终估算结果的不同。 2、根据《固体矿产资源量估算规程》（DZ/T0338-2020）及矿体地质特征，《再评价报告》适量圈定了部分矿体边部低于最低工业品位（TFe17%）高于边界品位（TFe13%）的矿体，因此参与估算的矿体还包括部分品位指标介于13～17%之间的矿体，是导致资源量增加的主要原因。 3、《储量核实报告》无限外推按基本工程间距的 1/4（50m）平推，《再评价报告》无限外推按推断资源量工程间距的 1/4（100m）平推，导致了《再评价报告》圈定矿体的厚度、长度增加，也是导致资源量增加的重要原因。 中介机构对《再评价报告》主编进行了访谈，对两次储量核实结果存在差异的主要原因进行了核实，且明确《再评价报告》系独立开展相关工作并独立出具，评审结果不存在异常。 二、说明采矿权评估所用重要参数（包括但不限于可信度系数、设计损失量、采矿损失量、矿石贫化率、选矿回收率、折现率）的确定依据及合理性。 （一）可信度系数确定依据及合理性 《矿业权评估利用矿产资源储量指导意见（CMVS30300-2010）》规定：“3.2.4内蕴经济资源量，通过矿山设计文件等认为该项目属技术经济可行的，分别按以下原则处理： 1、探明的或控制的内蕴经济资源量（331）和（332），可信度系数取1.0。 2、推断的内蕴经济资源量（333）可参考矿山设计文件或设计规范的规定确定可信度系数；矿山设计文件中未予利用的或设计规范未作规定的，可信度系数可考虑在0.5～0.8范围内取值；涉及采用折现现金流量风险系数调整法的评估业务，按《收益途径评估方法规范》确定。 3、可信度系数确定的因素，一般包括矿种、矿床（总体）地质工作程度、矿床勘查类型、推断的内蕴经济资源量（333）与其周边探明的或控制的资源储参考上述规定，本次评估对探明的资源量考虑全部利用。《可研报告》设计的推断资源储量可信度系数为0.8，本次评估据此确定推断资源量的可信度系数为0.8，所应用的可信度系数具有合理性。 （二）设计损失量确定依据及合理性 如前所述，评估基准日的保有资源储量为11,267.80万吨，评估利用资源储量为10,504.34万吨。根据《可研报告》，露天设计利用资源量计算过程如下：资源量计算表（露天部分）
资源量计算表（地下部分，非协同）
1、根据矿山现状地形地质条件以及目前市场情况，在经济合理的条件下圈定露天采场，利用平面法、剖面法计算最终露天境界内地质储量8,658.19万吨，另因露天开采边坡、台阶等维护、安全原因等设计损失775.40万吨。 2、矿区范围内资源量估算最低标高为1,320m，1,632m～1,320m之间地质资源储量为409.63万吨，其中工业品位铁矿石资源量为175.46万吨，低品位铁矿石资源量为234.17万吨。这部分资源储量中探明和控制的资源量合计仅为29.86万吨，绝大部分为推断的资源量。1,632m标高以下的资源储量较少，勘探程度较低，留待生产后期开采。 3、本次设计开采矿区范围内露天境界外1,800m～1,632m标高间的矿体，该区间地质储量为1,424.58万吨，占地下开采范围内总资源储量的比例为77.67%，还需扣除境界矿柱191.98万吨。 4、经上述分析得出合计设计损失量为1,377.01（=775.40+409.63+191.98）万吨。 综上所述，本次评估所应用的设计损失量具有合理性。 （三）采矿损失量、矿石贫化率确定依据及合理性 采矿损失量是指采矿过程中损失的资源储量，通常以采矿损失率表示；贫化率是指工业矿石品位与采出矿石品位之差与工业品位的比值，以百分数表示。 《冶金矿山采矿设计规范》（GB50830-2013）规定如下：“7.3.2，产状规整、夹层少的露天矿，矿石贫化率和损失率不超过5%”。根据《矿产资源“三率”指标要求第3部分:铁、锰、铬、钒、钛》（DZ/T0462.3-2023），露天矿山的大型铁矿矿山回采率一般不低于95%（采矿损失率=1-95%=5%），地下开采的铁矿，稳固矿体的采区回采率一般不低于86%（采矿损失率=1-86%=14%）。 根据《可研报告》，小黑箐矿山矿体厚大，产状较规整、夹层少。对于露天开采部分，《可研报告》设计矿山损失率为3%，贫化率为3%。符合上述相关规范和标准中矿石贫化率和损失率不超过5%的规定。 对于地下开采部分，《可研报告》设计回采率为86.04%（地下开采设计矿山损失率13.96%），废石混入率为10.24%（根据《矿业权评估参数确定指导意见（CMVS30800-2008）》，由于混入废石的品位一般较低，且具体数值不易确定，一般用矿石贫化率代替废石混入率）。本次评估地下开采回采率86.04%符合《矿产资源“三率”指标要求第3部分：铁、锰、铬、钒、钛》（DZ/T0462.3-2023）不低于86%的一般要求。《可研报告》设计地下开采的采矿方法为分段空场嗣后充填采矿方法，根据《现代采矿手册》（冶金工业出版社），该采矿方法贫化率一般为8~15%，本次评估废石混入率10.24%符合《现代采矿手册》（冶金工业出版社）相关要求。 因此，本次评估选取《可研报告》所述采矿损失量、矿石贫化率参数具有合理性。 （四）选矿回收率确定依据及合理性 根据《可研报告》，设计的产品为铁精矿（TFe58.00%）、钛精矿（TiO2 47.00%），铁精矿选矿回收率为56.39%，钛精矿选矿回收率40.90%。以上数据系基于四川西冶检测科技有限公司于2021年3月出具的《选矿实验报告》确定。 根据《矿产资源“三率”指标要求第 3部分：铁、锰、铬、钒、钛》（DZ/T0462.3-2023），钒钛磁铁矿中铁的选矿回收率最低不低于60%；入选矿石铁钛比2.1≤TFe/TiO<2.6，钛精矿品位47%，钛的最低回收率指标为20%。 2 小黑箐经质铁矿入选矿石铁钛比为2.23，钛精矿选矿回收率40.90%，高于《矿产资源“三率”指标要求第3部分：铁、锰、铬、钒、钛》（DZ/T0462.3-2023）的相关规定；铁精矿选矿回收率56.39%低于60%的最低要求，主要因适当降低铁精矿回收率，可提高铁精矿尾矿含钛品位，为下一步选钛提供更有利的技术支撑。比如安宁股份铁精矿回收率约为55%，钛精矿回收率约为43%。 由于选矿回收率与矿山的资源禀赋有关，不同矿山的资源禀赋存在差异，导致选矿实验结果也会存在差异。《可研报告》是在《选矿实验报告》的基础上，综合相关标准和规范，设计铁精矿和钛精矿选矿回收率，经分析，本次评估选取的选矿回收率具有合理性。 （五）折现率确定依据及合理性 参照《矿业权评估参数确定指导意见（CMVS30800-2008）》，矿业权评估中折现率计算公式为： 折现率=无风险报酬率+风险报酬率 参照《矿业权评估参数确定指导意见（CMVS30800-2008）》，无风险报酬率按距离基准日最近的5年期储蓄国债（凭证式）发行利率10年平均值取值。 根据调查，距离基准日最近的财政部发行的5年期储蓄国债（凭证式）发行利率10年平均值为3.72%。 风险报酬率=勘查开发阶段风险报酬率+行业风险报酬率+财务经营风险报酬根据《矿业权评估参数确定指导意见（CMVS30800-2008）》，勘查开发阶段风险报酬率按勘探及建设取值，取值范围0.35%-1.15%，考虑经质矿产的矿山尚需进一步开发建设，本次评估按中等偏高0.98%取值；行业风险报酬率取值范围1%-2%，考虑关税战和黑色金属、有色金属周期性等因素，本次按中等偏高取值为1.90%；财务经营风险报酬率取值范围1%-1.5%，考虑经质矿产处于破产重整进行中停产多年，本次评估按中等偏高取值为1.40%。因此，风险报酬率合计取值为4.28%。 折现率=3.72%+4.28%=8.00% 参考2024年至2025年6月上市公司公告的10宗采矿权评估报告，折现率取值区间为7.20%到8.35%，平均为7.92%。本次评估折现率选取8.00%，位于该区间范围内，并略高于平均数。因此，本次评估折现率取值符合《矿业权评估参数确定指导意见（CMVS30800-2008）》相关规定，也处于类似案例区间范围内，本次评估折现率选取具有合理性。
结合铁精矿、钛精矿近五年、近十年销售均价，说明采矿权评估选取近5年1期均价的原因及合理性，评估参数的选取是否审慎、公允，是否存在损害上市公司利益的情形。 （一）矿业权评估准则规定 根据《矿业权评估参数确定指导意见》（CMVS30800-2008），矿产品价格确定应遵循以下基本原则：确定的矿产品计价标准与矿业权确定的产品方案一致；确定的矿产品市场价格一般是实际的，或潜在的销售市场范围市场价格；不论采用何种方式确定的矿产品市场价格，其结果均视为未来矿产品市场价格的判断结果；矿产品市场价格的确定，应有充分的历史价格信息资料，并分析未来变动趋势，确定与产品方案口径一致的、评估计算的服务年限内的矿产品市场价格。矿产品价格确定的基本方法：建议使用定性分析法和定量分析法确定矿产品市场价格。 根据《〈矿业权评估指南〉（2006修订）――矿业权评估收益途径评估方法和参数》及《关于实施〈矿业权评估收益途径评估方法修改方案〉的公告》，一般采用当地平均销售价格，以评估基准日前的三个年度内的价格平均值或回归分析后确定评估计算中的价格参数。服务年限较长的大中型矿山和价格波动大的矿种，可向前延长至5年。对小型矿山,可以采用评估基准日当年价格的平均值。 本次评估小黑箐经质铁矿设计生产规模为大型，评估服务年限34.75年较长。 参考上述规定，本次评估选取评估基准日前的5年1期的价格平均值作为本次评估用产品销售价格。因此，本次评估选取评估基准日前5年1期的价格符合矿业权评估准则相关规定。 （二）铁矿行业情况 我国目前的铁矿石供应格局系“以进口为主、国产为辅”，对外依存度长期保持在80%以上，自给率不足20%。2024年，我国进口铁矿石12.37亿吨，同比增长4.9%，创历史新高，对外依存度攀升至85.8%。中国并非真正“缺铁”，而是受限于高品位矿石的稀缺。国内原矿平均品位不足30%，精矿品位多在35%-45%之间，与巴西、澳大利亚的62%以上高品位矿形成鲜明对比。全球铁矿资源呈现“金字塔”分布：澳大利亚、巴西凭借优质露天矿占据全球 60%的高品位矿供应，而中国铁矿储量中，品位≥50%的富矿仅占2.3%。 经Wind资讯查询国家统计局公布的中国铁矿石储量数据，2008年我国铁 矿石基础储量为226.40亿吨，2023年我国铁矿已证实及可信储量合计为169.17 亿吨，中国铁矿石储量呈现下降趋势。 经Wind资讯查询国家统计局公布的中国钢材产量数据，自2014年至2024 年国内钢材产量基本在10亿吨/年以上，且2018年至2024年钢材产量呈现缓 慢上涨态势，铁矿石进口量与钢材产量基本保持同步增长。未来，随着工业化、 城镇化的持续推进，铁矿石预计仍会有长期稳定的需求。 中国钢材、铁矿石产量及进口量经Wind资讯查询中国铁矿石港口库存量数据，中国铁矿石港口库存量自2018年3月达到最高点1.63亿吨后，一直在1亿吨至1.6亿吨之间波动，比如：2024年平均在1.46亿吨左右，截至2025年6月末则为1.39亿吨。从中国铁矿石港口库存量走势来看，中国近年来并未刻意扩大铁矿石进口量，对国内优质铁矿石价格形成一定的支撑。 中国铁矿石港口库存量公开市场仅查询到攀枝花地区铁精矿（TFe59%）近八年销售单价；安宁股份自2020年改进工艺后生产并销售61%品位铁精矿的价格变动趋势可以作为参考；铁矿石期货交割标准为TFe≥61%（即铁矿石期货并非指原矿，而系铁精矿），因此公开市场查询到的近十年铁矿石期货收盘价可作为铁精矿销售价格参考。因地区因素和铁精矿所含其他金属等原因，攀枝花铁精矿价格较期货价格偏低，但三者走势基本一致，故以铁矿石期货价格变动情况分析论证本次评估、估值中铁精矿的取价区间。 从铁矿石期货近十年价格走势可知：铁精矿销售价格于2020年起短暂冲高1,289.52元/吨后，2021年快速回落至582.20元/吨，2022年至今基本维持在700元/吨至1,000元/吨之间。综合考虑国内铁矿储量下降，以及钢材产量缓慢上涨和铁矿石进口量未显著增加的情况，国内铁精矿价格具有明显的支撑。如果选取十年均价721.81元/吨，该价格已接近近年震荡区间的下线，与上述供需情况不匹配。如果选取五年均价870.08元/吨，该价格处于近年震荡区间的中线，上述供需情况对该价格形成较为有力的支撑。（未完）  |